疫情如何深刻改变了金融业？

2021年3月16日，全球财富管理论坛（GAMF）组织召开“新冠疫情对受监管基金的影响”专题研讨会，邀请投资公司协会（ICI）首席经济学家Sean Collins分享ICI近期发布的“新冠疫情对市场的冲击工作组报告(Report of COVID-19 Working Group)”系列研究成果。国务院发展研究中心金融研究所副所长陈道富、清华大学国家金融研究院副院长王娴、中证金融研究院高级研究员潘宏胜、深圳交易所综合研究所所长何基报、安联投资中国资产管理业务负责人沈良、大成基金副总经理姚余栋等相关专家在会上就相关问题发表看法。人民银行、银保监会、证监会等政府和监管部门相关负责人以及中外金融机构代表百余人参加会议。会议由GAMF秘书处副秘书长贾辉，GAMF研究部负责人宋爽共同主持。

ICI首席经济学家Sean Collins首先对该系列报告的研究目的、研究内容和研究成果进行了介绍。他表示，受监管基金对于美国投资者来说非常重要，是投资者实现财富保值增值、流动性需求以及养老、教育、医疗需求的重要工具。同时，受监管基金持有大量的美国股票和债券，对于支持实体经济来说非常重要。因此，研究受监管基金在疫情爆发期间的波动情况及其深层次的原因具有重要意义。

他介绍，该系列报告旨在研究如何增强金融业应对未来风险的能力。系列报告共分为五篇，分别详细梳理和分析了疫情对金融市场造成的冲击，以及受监管基金和投资者面对疫情的反应。报告研究范围覆盖了美国交易型开放式指数基金（ETF）、货币市场基金、债券基金和欧盟可转让证券集合投资计划（UCITS）和欧洲ETF，其中四篇已经发布。该系列报告评估了全球金融监管体系在新冠疫情期间的政策应对，给予了指导性建议，对未来进一步完善受监管基金的监管和维护市场稳定有重要的参考价值。

报告发现，第一，与此前的危机时期不同，此次疫情期间投资者不再愿意持有美国国债，而是偏好持有现金或极短期债券，美国政府因此使用了多种工具以弥补固定收益市场的流动性不足；第二，通过将2020年和2008年危机下货币市场基金的经历进行比较发现，2008年危机期间货币市场基金遭遇了750亿美元的净流出，接受了美联储提供的3500亿流动性支持，而2020年危机期间货币市场基金实现了大幅净流入，仅从美联储获得了500亿流动性支持，经研究发现，SEC在2016年实施的关于允许市政货币市场基金在特定情形下收取赎回费用或实施其他卖出限制的规定，在实际运行中却适得其反；第三，ETF在新冠疫情期间的实际表现与一些专家的预测相反，其表现出了相当的韧性，做市商和其他流动性提供者为ETF市场提供了良好的流动性；第四，债券基金在疫情期间的流出仅占全部债券基金资产的5%，与疫情冲击之严重性相比流出幅度并不大，但与2008年危机期间政府债券基金实现净流入相比，此次危机期间政府债券基金却遭遇了净流出，这与疫情会对经济活动造成影响，从而使得政府收入受到影响有关。

最后，Sean表示应该将受监管基金和其他参与投资活动的实体放在一起来评估对金融稳定的影响。

在问答环节，清华大学国家金融研究院副院长王娴和Sean就流动性问题是否是监管改革的主要原因、对于逆周期流动性监管的建议、以及在当前实体经济和金融机构更加依赖于短期融资的背景下，央行作为最后贷款人的角色是否变得愈发重要等问题进行了深入交流。 

在讨论环节，国务院发展研究中心金融研究所副所长陈道富表示，在流动性危机或者市场出现较大冲击的环境下，试图通过监管政策来挽救市场信任可能会失效，而可以自由交易的规则更受市场偏爱。此外，这次危机显示出，虽然监管部门设计了很多在危机时刻提供流动性的内在机制，但往往真正把市场从危机中“拉出来”的是局外人，即央行和财政部。市场局外参与者提供了市场外的信任，制止了信任导致的流动性冲击，说明内部机制的设计可能是存在边界的。

中证金融研究院高级研究员潘宏胜表示，在疫情背景下，全球金融市场已经发生或正发生一些结构性变化。一是在科技进步的帮助下，一些高科技、高频做市商逐步成为股票市场的中介方，这大大提高了市场运行效率，但也给监管者在投资者保护、市场公平等方面带来了挑战。二是散户参与度大幅提高，使得机构投资者过去靠佣金来增加利润的模式逐渐不可持续。同时，机构投资者还面临来自低费率的ETF和机器人投顾等方面的竞争。在技术和散户的挤压之下，机构投资者面临的压力将越来越大，这对市场带来的影响需要持续关注。

深圳交易所综合研究所所长何基报指出，从去年全年来看，在全球金融市场受疫情影响剧烈波动情形下，A股市场整体表现稳健。全年仅两个时间段受短暂影响，一是春节后开市指数下跌约10%，二是3月份疫情全球蔓延时期受美股暴跌影响出现波动。相比之下，ETF市场并未受到较大影响，其规模和份额在2020年全年呈现上升趋势。

安联投资中国资产管理业务负责人沈良提出，关于投资组合，特别是混合型资产组合，其风险管理可以参考“杠铃策略”。即一方面考虑可持有国债、黄金及美元等防御性资产；另一方面，加入医疗卫生、科技等与社会和经济复苏相关的风险资产，使投资组合的风险达到平衡。

大成基金副总经理姚余栋认为，全球资管规模越来越大，特别是美国，其公募基金规模已超过美国GDP总量。低利率环境下为追求收益，基金可能投资流动性较差的高风险资产，当股市大跌引发赎回时，一定会出现流动性不足的情况。美国目前经济在恢复，若3万亿美元经济复苏计划通过，利率若再升高，可能会导致股债双杀。监管部门需要密切关注这种新型的危机形式。